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    多元化經營下的多層代理
    2019-05-18 全球品牌網  樊曉軍

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    出于分散風險的動機和謀求穩定發展的需要,上世紀50年代美國等發達國家企業開始實施多元化經營戰略。隨著市場競爭的日益激烈,越來越多的企業選擇了多元化經營,但是,多數企業并沒有因此而獲得成功。20世紀80年代從事多元化經營的企業開始向主業收縮,出現歸核化趨勢。隨著我國經濟實力的不斷增強,企業數量、規模的不斷擴大,實力的不斷增強,今年,我國內地共有61家公司進入《財富》世界500強排行榜。這些中國企業的多元化經營現象也開始引起學界的關注。我國企業特有的國有股“一股獨大”的問題,極易引發代理問題,尤其是在多元化經營中暴露的代理危機已引起企業界和學術界的廣泛關注。本文以委托代理理論為工具,分析我國企業在多元化經營中面臨的代理問題。

    一、“多元化”理論

      企業多元化經營的初衷是分散財務風險和經營。同時,多元化經營能夠實現企業的規模經濟、范圍經濟以及內部協同效應,是現代企業擴大規模,降低財務成本和經營風險的重要途徑之一,曾一度被認為是企業發展的必由之路,并且被很多企業所采用,也是企業實務界與理論界關注的焦點問題。

    傳統的企業多元化理論認為,多元化經營可以通過充分利用企業長期的內部積累或不可交易的剩余資源能力,通過業務組合分散企業經營風險,進而改變企業價值。圍繞著多元化“溢價”和多元化“折價”,國內學者通過理論和實證研究得出了不同的結果,形成了多元化之謎。目前有關多元化的研究主要集中于兩個方面:一是有關多元化經營與公司價值之間的關系,即多元化經營的價值效應;二是有關這種價值效應的原因解釋。但是,關于多元化經營所產生的代理問題及其對經營績效的影響卻缺乏研究。本文主要是基于代理問題對多元化經營與企業經營業績關系進行分析。

    二、“多層代理”問題

      代理理論(Agencycost)基于委托代理關系的產生,主要討論的是企業內資源的提供者與資源的使用者之間的契約關系。由于現代企業的多層次性委托代理,多元化投資發展戰略的實施以及跨部門內部資本配置等原因,當資源使用者并非資源所有者或者不具有完全“剩余控制權”時,會出現委托人與代理人之間利益不一致、信息不對稱和監管約束機制等缺陷,導致代理人出現努力程度問題、任期問題、不同風險偏好問題、資產使用問題以及大股東對中小股東的利益掠奪等問題。綜合來看,它集中反映在股東與公司經理,公司經理與部門經理以及控股大股東和中小股東之間(如下頁圖所示)。


      (一)股東監督機制與高層管理者權利

    高層管理者(CEO)在企業多元化決策中起主導作用,對于厭惡風險型的管理者,傾向于多元化以降低風險和保持自身職位的穩定性,但是股東卻可以通過分散投資來降低風險。由于股東與高層管理者所追求的目標不同,必然產生利益的不同,因此公司高管往往會采取不符合股東利益的經營戰略和經營行為,達到自我利益最大化。多元化可能是公司高管實現自身利益的重要途徑之一,主要表現在:


      (1)多元化有利于擴大公司規模,因而有利于提高經理人的報酬;


      (2)與股東不同,出于維護職位的安全和專有人力資本投資風險的不可分散性的考慮,經理人傾向于減少在本行業領域的研發投資,轉而投資于其他行業領域以降低公司的經營風險和破產的概率;通過多元化分散公司整體風險,進而規避高層管理者個人決策的投資組合風險等;


      (3)管理大型企業還可給經理人帶來更大的權力和聲譽,控制更多的資源,幫助經理人成為企業不可缺少的人物;隨著經理人的資源控制權的擴大,他們很可能并非以資源剩余為基礎,為了個人利益盲目擴張,低效、過度投資,將資源投向回報率低甚至為負的行業,造成資源浪費,同時由于多元化經營,使得股東與經理人之間的信息更加不對稱,股東無力監管,導致代理問題更為復雜,代理成本增加,績效下降。


      (4)管理人員過度在職消費對企業績效造成消極影響,國內外學者對在職消費與企業經營業績的關系結論基本一致,大都認為在職消費具有負面效應,會降低企業的經營業績。目前,在我國實施多元化經營的企業中,普遍存在一股獨大、“內部人”控制、內外部治理機制缺失和不完善等問題,促使管理者普遍存在過度的在職消費行為,從而降低企業經營績效,損害股東權益。由于國有控股企業管理人員的任命制和政府對管理人員薪酬實施的管制,在顯性激勵不足的情況下,國有控股上市公司管理者更傾向于利用在職消費來獲取最大限度的隱性激勵,導致在職消費現象在國有控股企業中更為突出。


      (二)公司經理與部門經理之間的代理問題

    企業多元化經營,往往會形成避免信息不對稱的內部資本市場,可以達到財務方面的協同效應和資源的優化配置,提高企業的適應性和降低經營風險。但是,由于實施多元化經營的內部信息不對稱,因此其內部資本市場的資源配置并不一定是高效的,公司的現金流有可能并不根據資金投入產出比率來進行分配,而有可能會出現濫用自由現金流、代理問題與尋租行為,以及交叉補貼與平均主義等現象,從而損害公司的整體價值。


      (1)部門經理激勵的缺失。由于多元化公司總是以其掌握的高質量的信息為基礎,來進行跨部門的資源配置,即從事積極的“挑選勝者”活動,將較低回報率的分部產生的現金流投向一些認為是高回報率的分部,當公司總部對各分部回報率排序錯誤時,造成資源配置失誤,同時必然造成資源調出部門經理的不滿,出現努力程度不夠、增效動力不足等問題,導致分部內部管理不善、業績下滑,最終損害公司績效。


      (2)部門經理的尋租行為。由于公司總部不能完全代表股東的利益,所以在很多情況下,公司總部和分部經理都會追求其個人利益最大化。所以,較弱分部或資源流出部門經理就有可能出現尋租行為,他們就會試圖夸大分部的投資前景或者將時間和精力都花在影響公司總部的公關活動中,來誘使公司總部給予他們更多的補償、權力和資源,導致交叉補貼、平均主義現象的出現,這種扭曲的資源配置,不僅會造成資源流出部門的不滿,同時會助長尋租行為的頻發,改變尋租力度與尋租范圍的擴大,進而影響公司的績效。


      (三)控股大股東與中小股東之間的代理問題

    近年來,除美國和英國等少數幾個國家外,世界上大部分國家的企業的股權不是分散的,而是集中的。在股權集中的金字塔式控股公司內,由于大股東擁有相當大份額的剩余收益索取權,容易對經理人進行有效監督,可以有效解決在分散股權結構中,股東之間相互“搭便車”的問題,提高全體股東的剩余收益。但是,如果中小股東不能對其進行有效監督,大股東就有可能利用其對中小股東的代理人地位,為其獲得私有收益而產生掠奪行為,侵占中小股東的利益,產生大股東的代理問題。大股東通常會采取支付給高層管理者過高的報酬、股權稀釋、關聯交易、奪取企業的投資機會或者迫使企業投資于不盈利但卻有利于大股東的投資項目等多種手段來侵占中小股東的利益。

    大股東的代理問題可能出現在大股東與中小股東有利益沖突的任何地方,不過在新興市場,這類代理問題尤其嚴重,因為在新興市場保護小股東的治理機制非常不健全,如保護中小股東的法律和司法體系、分散的所有權結構,獨立性高的董事會、活躍的外部接管市場以及有效的信息披露等。

    三、從代理角度提高企業多元化經營績效的措施

      (一)設計最優的代理人激勵契約

    這里的代理人是指公司高層經理和部門經理,旨在通過合理的激勵契約,盡可能實現委托人與代理人的利益平衡,實現雙方共贏。管理層的激勵效果主要是指對管理層所賦予的激勵計劃對公司業績的影響程度,通常用“薪酬—績效—敏感度”指標來衡量。一般認識,管理層薪酬敏感度越高,對業績的激勵效果越好。筆者認為,應將薪酬、績效、任期和淘汰機制有機結合起來,同時將建立獎金、晉升、休假等短期激勵機制和管理層持股、股票期權計劃等長期激勵機制相結合,克服以短期激勵為主、長期激勵乏力政策下的管理者短期行為。做到高薪、較長任期并且以績效為基礎,從而解決代理制中股東與代理人之間的利益沖突,進而降低代理成本,提升企業績效。


      (二)建立健全經理人市場


      (1)建立市場選擇機制。我國必須加快人才市場化改革,以市場經濟規律來實現經理人供需雙方合理流動,同時全面建立現代企業制度,為企業經理人職業化創造良好的生存環境。充分發揮市場選擇機制的作用,為企業提供高素質的經理人。


      (2)建立市場評價機制。如果沒有客觀有效地市場評價,很難對公司的價值和經理人的業績作出合理的評價,應該建立起一批綜合實力強、信用等級高的經理人評估機構,通過對經理人從業經歷、業績、職業操守、信用狀況等多方面全方位評級,實現職業經理人的合理配置,進而淘汰一批不合格的經理人。


      (三)優化股權結構

    研究發現,公眾公司比私人公司有更高的多元化程度,他們認為其中的原因在于私人公司由于較高的股權集中度而減少了代理成本。同時,大股東持股比例與管理者的在職消費水平呈一種非線性的“U”型關系,即大股東對管理者在職消費行為的監督作用同時存在激勵效應和防御效應,所以,要優化企業股權結構,實現股權構成和形式的多樣化,形成多個相互制衡的較大股東,通過管理層持股,使得股東與管理者,中小股東與大股東的利益趨同,達到合理、謹慎投資、降低代理成本,提高企業效益的目的。


      (四)部分股東參與企業的日常管理,并且引入外部審計機制

    為了達到監督管理者、降低代理成本和提高績效的目的,可以由部分股東參與企業的日常運營管理工作,這樣股東可以得到及時、準確和有效的信息。代理問題產生的關鍵原因在于委托代理雙方的信息不對稱,對管理層進行事后監督能有效降低由此誘發的道德風險。所以,公司應引入外部獨立審計機制,通過高質量的外部審計,實現對企業管理層的監控,抑制經理人的道德風險,控制管理人員的在職消費和效率損失,降低代理成本,提高績效。

    企業成功地實行多元化,必須從代理角度入手,建立最優的代理人激勵機制;健全經理人市場并逐步優化股權結構。同時,通過外部審計制度和股東監督抑制經理人的道德風險,規范經理人的在職消費行為。

    作者:樊曉軍 張偉杰 劉啟雷

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